中国家电行业市场发展调研分析报告

来源:互联网 由 数据前瞻 贡献 责任编辑:鲁倩  

中国家电行业市场发展调研分析报告

目录

第一节 历史回顾:业绩确定品种受追捧

9

一、主营增速改善,盈利能力稳步上行

9

第二节 白电龙头多元化的再思考——第二主业征途再启

14

一、家电主业增速中枢下移,多元化拓展时机成熟

15

二、方向侧重“新制造”,发展空间与盈利能力兼顾

19

第三节 白电:渠道库存稳步去化,估值中枢有望提升

28

一、空调库存持续去化,销量增速或逐季改善

28

二、洗衣机稳健增长,更新需求值得期待

32

三、龙头“类债”属性依旧

37

第四节 厨电及小家电:行业景气度高,长期成长确定

39

一、厨电:“大行业、小公司”

40

二、小家电:成长空间广阔

55

图表目录

图表 1:16 年一季度家电行业整体主营增速有所回升

9

图表 2:厨电子行业主营增速表现最为优异

9

图表 3:16 年1-4 月份空调行业累计销量同比下滑17.38%

10

图表 4:16 年1-4 月份空调行业累计内销同比下滑37.00%

11

图表 5:16 年1-4 月份冰箱行业累计销量同比增长0.15%

11

图表 6:16 年1-4 月份洗衣机行业累计销量同比增长3.44%

12

图表 7:16 年1-4 月份彩电行业累计销量同比增长7.21%

13

图表 8:16 年一季度家电板块整体业绩增速明显回升

13

图表 9:一季度行业归属净利率同比提升0.95pct

14

图表 10:近年来我国主要白电品类销量增速中枢明显下滑

15

图表 11:我国城镇空调保有量已经处于相对高位水平

15

图表 12:美的集团近年来自有资金快速积累

16

图表 13:海尔自有资金同样也较为充分

17

图表 14:美的集团资本支出处在较低水平

17

图表 15:美的集团资本支出占总资产比率持续处于低位

18

图表 16:珠海银隆围绕锂电池的产业布局

19

图表 17:珠海银隆及下设子公司

19

图表 18:美的安川合作生产六轴机器人产品

20

图表 19:库卡相关工业机器人产品

21

图表 20:格力电器近年来生产人员占比持续下降

22

图表 21:美的集团机器换人同样持续推进

23

图表 22:预计未来5 年我国新能源汽车行业复合增速将达39.47%

24

图表 23:2015 年我国新能源汽车渗透率仅为1.54%

24

图表 24:2014 年起我国工业机器人密度开始大幅提升

24

图表 25:我国工业机器人密度与主要制造业国家差距巨大

25

图表 26:主要新能源客车企业毛利率呈提升趋势

26

图表 27:工业机器人毛利率呈提升趋势且国内毛利率较高

26

图表 28:收购完成后,格力形成大家电、新能源汽车及储能三大业务体系

27

图表 29:收购完成后,美的形成大家电、小家电及机器人三大业务体系

28

图表 30:格力电器16 年1-4 月份内销出货累计下滑40.34%

28

图表 31:美的集团16 年1-4 月份内销出货累计下滑56.03%

29

图表 32:15 年下半年起终端需求增速跑赢厂商出货增速,渠道库存正在逐步去化

30

图表 33:格力电器于15 年年初起积极去库存

31

图表 34:格力电器16 年一季度公司主营收入恢复正增长

32

图表 35:13 年以来洗衣机行业内销增速持续优于冰箱内销增速

33

图表 36:15 年冰箱行业总销量为7319 万台

33

图表 37:15 年洗衣机行业总销量为5614 万台,明显低于冰箱

34

图表 38:洗衣机行业品类扩展空间较大

35

图表 39:滚筒洗衣机占比持续提升,产品升级趋势明显

35

图表 40:日本白电更新周期统计(2015 年)

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图表 41:白电龙头近年分红比例均维持高位

37

图表 42:余额宝年化收益率持续下滑

37

图表 43:白电龙头绝对估值仍处于家电板块底部

38

图表 44:新能源及机器人相关标的估值中枢远高于白电龙头

39

图表 45:厨电及小家电龙头年初至今相对收益较为明显

39

图表 46:厨电及小家电龙头一季度收入及利润增长较好

40

图表 47:抽油烟机内销量不足冰箱内销量一半水平

41

图表 48:抽油烟机普及率约为冰箱一半左右(2013 年)

41

图表 49:国内农村油烟机保有量远低于其他大家电(14 年数据)

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图表 50:发达省份(直辖市)农村油烟机保有量均较低(12 年数据)

43

图表 51:我国城镇化率远低于发达国家水平且有待提升

43

图表 52:农村居民人均纯收入持续快速增长

44

图表 53:部分地区城镇家庭抽油烟机普及率仍然较低

45

图表 54:2006 年开始我国抽油烟机产量已超过千万台

45

图表 55:厨电行业CR3 远低于其他大家电品类

46

图表 56:抽油烟机龙头市占率与白电龙头市占率相差较大

46

图表 57:厨电三件套均价与冰洗合计均价相当

47

图表 58:厨电龙头收入规模与海尔、美的冰洗规模相差巨大

47

图表 59:老板、华帝毛利率均远高于三大白电

48

图表 60:老板、华帝“销售+管理”费用率也远高于三大白电

49

图表 61:抽油烟机均价提升趋势较为明显

50

图表 62:燃气灶均价提升趋势也较为明显

50

图表 63:老板、华帝终端零售价/成本价比远高于格力

51

图表 64:老板电器在终端价格带中利润占比仅为5%

51

图表 65:老板华帝线上渠道收入占比持续提升

52

图表 66:老板、华帝电商渠道盈利水平较高

52

图表 67:厨电销售与地产销售间滞后周期在一年左右

53

图表 68:商品住成交套数增速从2015 年3 月全面转正

54

图表 69:二手房成交套数增速从2014 年12 月全面转正

55

图表 70:我国小家电市场已初具规模

55

图表 71:我国小家电品类少、户均保有量低

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图表 72:我国小家电产品百户拥有量远低于海外发达国家

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图表 73:我国整体空气净化器渗透率原地与日本及美国

58

图表 74:美国扫地机器人渗透率约为我国的3 倍

58

图表 75:美国“小家电/大家电”支出比例围绕50%上下波动

59

图表 76:持续产品升级致均价不断提升

61

图表 77:空气净化器等迅速放量致小家电销售规模扩张

61

图表 78:IH 电饭煲均价远高于普通电饭煲较高

62

图表 79:IH 电饭煲渗透率不断提升

62

图表 80:美国小家电产品渗透率与家庭收入水平(美元)相关性较高

63

图表 81:苏泊尔在电饭煲领域市场占有率较高

64

图表 82:九阳股份食品料理机领域市占率较高

64

图表 83:苏泊尔以电饭煲、电压力锅等为核心打造多元产品体系

65

图表 84:九阳股份以豆浆机为核心打造多元产品体系

66

表格目录

表格 1:格力及美的跨产业多元化详情

14

表格 2:新能源及机器人领域为我国未来重点发展产业

22

表格 3:空调行业渠道去库存所需时间测算(单位:万台)

30

表格 4:基于日本人均消费量测算国内白电内销成长空间

36

表格 5:基于饱和更新量测算国内白电内销成长空间

36

表格 6:我国小家电/大家电比例存在较大提升空间

59

表格 7:小家电产品更新周期较短

60

表格 8:各主要小家电产品的传统强势产品

64

介绍

一、概况

启信通数据,专业从事市场调研;从1998年开始涉及市场调研工作,前期主要为科研机构和行业协会做市场调研;在2008年以后开始面向企业推广,经过这几年的努力,得到了国内外企业的充分认可,取得了一定的市场效果。

启信通数据专业调研涉及化工、汽车、互联网、人工智能、建材、钢铁、电子、农业、纺织、家电、IT、医药等行业,专业调研人员150余人;同时,启信通数据和国内主要科研机构、大专院校建立了紧密的合作关系,建立了比较完善的市场调研机构,是企业了解市场的平台。

启信通数据累计服务超过10000家企事业单位;我们的客户遍及各大行业,包括省市级的政府及机构。

代表性客户包括:

中国核工业第二四建设有限公司

河北钢铁股份有限公司

杭州士兰微电子股份有限公司

上海仪电控股(集团)公司

西安特变电工电力设计有限责任公司

中国海运(集团)总公司

长兴化学工业(中国)有限公司

阿尔斯通(武汉)工程技术有限公司

西门子(中国)有限公司

艾欧史密斯(中国)热水器有限公司

潍柴动力西港新能源发动机有限公司

松下电器(中国)有限公司

一汽轿车销售有限公司

集瑞联合卡车营销服务有限公司

固铂轮胎(中国)投资有限公司

柳州五菱柳机动力有限公司

福田雷沃国际重工股份有限公司

辽宁现代农机装备有限公司

ABB(中国)有限公司

上汽通用五菱汽车股份有限公司

深圳迈瑞生物医疗电子股份有限公司

株洲南车时代电气股份有限公司

中国林产工业协会地板专业委员会

河南省财政厅

西子奥的斯电梯有限公司

上海电气集团股份有限公司

成都航天模塑股份有限公司

四川帝王洁具股份有限公司

久保田农业机械(苏州)有限公司

郑州宇通客车股份有限公司

安徽奇瑞汽车销售有限公司

宝钢新日铁汽车板有限公司

雅居乐地产置业有限公司

上海医药集团股份有限公司

中国外运股份有限公司

浙江正泰电器股份有限公司

鞍钢集团矿业公司

招商局集团有限公司等

二、我们的市场调研设计方案包括

1)专业市场调研专员与业内领先企业决策者沟通,确定调查方案和测量手段

2)分布各地市场调研小组对调研目标进行全方位监测

3)业内专家及社科院专家对目标行业从多方角度作出独到见解

4)职业分析师通过各方渠道来源数据进行整理分析,对市场作出合理预测及应对策略

5)和国外多家知名调研机构合作,分类采纳多方调研结果

6)对所获信息审核并择其精髓编撰成册

三、我们的市场调研设计方案包括

1)专业市场调研专员与业内领先企业决策者沟通,确定调查方案和测量手段

2)分布各地市场调研小组对调研目标进行全方位监测

3)业内专家及社科院专家对目标行业从多方角度作出独到见解

4)职业分析师通过各方渠道来源数据进行整理分析,对市场作出合理预测及应对策略

5)和国外多家知名调研机构合作,分类采纳多方调研结果

6)对所获信息审核并择其精髓编撰成册

四、数据来源

1)相关权威机构与协会(包括国家信息中心、海关总署、统计局以及相关协会)

2)合作单位(包括国内与国外的专业第三方咨询机构)

3)中心调研数据:中心自己监测所获取的第一手数据。

4)报告中所涉及到的数据都会注明数据的来源。

第一节 历史回顾:业绩确定品种受追捧 一、主营增速改善,盈利能力稳步上行

16 年一季度家电行业整体实现主营收入1828.57 亿元,同比增长0.83%,增速环比改善较为明显;15 年家电行业受地产周期下行及空调行业渠道去库存等因素影响,营收增速表现持续低迷,但后续随着前期地产销售回暖滞后带动效应显现及空调去库存逐步取得成效,行业主营增速逐季环比改善可期;从子行业来看,一季度白电、黑电、厨电及小家电行业主营分别增长-2.75%、2.30%、17.17%及8.86%,厨电子行业主营增速依旧最为优异。

图表

1

:16 年一季度家电行业整体主营增速有所回升

资料来源:Wind, 启信通数据

图表

2

:厨电子行业主营增速表现最为优异

资料来源:Wind, 启信通数据

从产业在线数据来看,16 年1-4 月份空调整体出货同比下滑17.38%,其中内销同比大幅下滑37.00%,出口方面则小幅增长4.92%;在渠道去库存仍为空调行业运营主基调背景下,龙头厂商控制出货速度致使行业内销增速低位下探;但随着渠道库存逐步恢复至良性水平,在上年销售基数较低背景下,下半年空调行业销量环比有望逐步改善;而长期来看,考虑到城镇市场“一户多机”需求及农村市场逐步打开,行业内生需求依旧广阔,预计行业未来内销仍有望维持稳健正增长。

图表

3

:16 年1-4 月份空调行业累计销量同比下滑17.38%

资料来源:产业在线, 启信通数据

图表

4

:16 年1-4 月份空调行业累计内销同比下滑37.00%

资料来源:产业在线, 启信通数据

冰箱及洗衣机销量表现则相对稳健,16 年1-4 月份冰箱累计销量同比增长0.15%,其中内销、出口分别下滑2.38%及增长6.19%,洗衣机出货同比增长3.44%,其中内销、出口分别增长4.69%及0.48%;冰箱受内销基数相对较高及保有量水平处于高位影响,短期内销增速走势依旧较为低迷;而洗衣机内销表现相对优异,我们判断主要原因在于销量基数相对偏低、城镇市场“第二台”洗衣机购置需求及产品折旧周期相对较短等。

图表

5

:16 年1-4 月份冰箱行业累计销量同比增长0.15%

资料来源:产业在线, 启信通数据

图表

6

:16 年1-4 月份洗衣机行业累计销量同比增长3.44%

资料来源:产业在线, 启信通数据

黑电方面,16 年1-4 月份彩电行业累计销量同比增长7.21%,其中内销及出口分别同比增长3.19%及10.77%;在去年同期整体低基数及行业均价持续下行推动农村更新需求释放背景下,彩电销量走势持续稳健;出口方面,16 年欧洲杯及奥运会等大型体育赛事有望对彩电出口形成实质性带动。

图表

7

:16 年1-4 月份彩电行业累计销量同比增长7.21%

资料来源:产业在线, 启信通数据

从盈利能力层面来看,虽然年初以来大宗原材料价格走势略有反弹,但相比去年同期仍有一定下滑,家电板块上市公司成本端压力仍处低位,同时行业产品结构升级趋势明显, “剪刀差”效应依旧存在,行业整体盈利能力得以持续提升;一季度板块业绩增长稳健, 整体业绩增速高达16.83%,增速明显高于主营;从子行业来看,一季度白电、黑电、厨电及小家电行业业绩增速分别为20.70%、-18.71%、22.98%及21.20%,其中受竞争加剧影响,黑电子行业业绩表现持续偏弱。

图表

8

:16 年一季度家电板块整体业绩增速明显回升

资料来源:Wind, 启信通数据

图表

9

:一季度行业归属净利率同比提升0.95pct

资料来源:Wind, 启信通数据第二节 白电龙头多元化的再思考——第二主业征途再启

年初以来,家电行业两大巨头格力电器与美的集团相继披露跨产业并购计划,其中格力拟收购珠海银隆以进军新能源汽车领域,而美的在前期与安川合资设立机器人子公司后,拟进一步要约收购德国库卡全部股权;对格力与美的的收购行为进行简要梳理如下:

表格

1

:格力及美的跨产业多元化详情

资料来源:公司公告,启信通数据一、家电主业增速中枢下移,多元化拓展时机成熟

通过分析海外白电龙头的发展历史可以看出,其选择大规模并购扩张的背景通常为国内市场整体增速放缓,且市场份额相对稳固;随着更新需求逐步占据行业主导地位,且行业龙头间竞争格局相对稳定,海外白电龙头在其传统强势市场中增速势必有所放缓,在此背景下其利用自身产品力及品牌力等优势,并通过并购兼并等措施进行全球化拓展动力较强;就目前我国国内市场而言,大家电尤其是空调的保有量水平较发达国家仍有一定差距,但不可否认的是,此前家电行业基于地产大周期及各项补贴政策推动的黄金成长期已告一段落,预计后续行业整体维持稳健低速增长。

图表

10

:近年来我国主要白电品类销量增速中枢明显下滑

资料来源:产业在线, 启信通数据

图表

11

:我国城镇空调保有量已经处于相对高位水平

资 料 来 源 : 国家统计局, 启信通数据

此外,近年来白电龙头在行业高景气背景下,依靠自身较好盈利能力实现了自有资金(在手现金+理财产品-短期借款)的快速累积;格力电器15 年末在手货币资金高达888.20 亿元,美的及和海尔整体自有资金也维持在较高水平;我们判断充裕的现金储备为白电龙头进行海外并购提供了有力支撑,前期海尔收购GE 家电业务以及美的收购东芝白电业务,在海外市场开拓及协同效应之外,收购也有利于推动白电龙头资产全球化布局以降低系统性风险,同时能有效提升公司资金使用效率。

图表

12

:美的集团近年来自有资金快速积累

资料来源:Wind, 启信通数据

图表

13

:海尔自有资金同样也较为充分

资料来源:Wind, 启信通数据

另一方面,白电龙头近年来资本开支持续维持低位;以美的集团为例,15 年公司用于购建长期资产的现金支出合计仅31 亿,相对总资产而言,美的当前的资本支出/总资产比率偏低,且近年来与公司折旧摊销比率走势基本持平,其中13 年及14 年均低于折旧摊销水平,这预示着有益于中长期生产力提升的资产并未得到有效积累,公司整体处于“持币观望,伺机而动”的经营态势,主观上存在一定资源优化配置需求。

图表

14

:美的集团资本支出处在较低水平

资料来源:Wind, 启信通数据

图表

15

:美的集团资本支出占总资产比率持续处于低位

资料来源:Wind, 启信通数据

整体而言,随着传统大家电行业增速放缓,白电龙头出于提高公司整体资金使用效率、提高投资回报等因素,积极探索第二主业也在预期之中,且布局“第二跑道”有望为公司整体成长打开新空间。 二、方向侧重“新制造”,发展空间与盈利能力兼顾

基于对格力和美的多元化风向的分析判断,我们认为家电龙头在多元化发展方向选择上呈现出偏好制造业、紧随国家未来发展战略、看重标的行业成长空间且注重长期盈利能力等四大特征,且基于这四个维度分析,格力及美的分别涉足新能源汽车及智能制造方向则在清理之中:

制造业基因不改,偏好“新制造”方向

格力、美的作为典型的制造业行业龙头企业,其在选择“第二主业”的拓展方向时,为了保障公司中长期稳健发展,第二主业与公司当前业务的有效协同以及如何有效地规避转型的相关风险都必须充分考虑;基于上述因素,格力、美的在并购标的选择上都偏向制造业企业也在情理之中。

珠海银隆为典型的制造业企业,且其储能业务可以视作格力在其传统家电业务中的一次自然延伸,即由家用电器供应商转向能源管理设备及解决方案提供商;此外,新能源汽车业务作为制造业的细分领域,格力整合难度相对较小,且储能作为新能源汽车制造的关键一环也能加强格力收购后各业务之间的联系。

图表

16

:珠海银隆围绕锂电池的产业布局

资料来源:公开资料, 启信通数据

图表

17

:珠海银隆及下设子公司

资料来源:公开资料, 启信通数据

美的集团早在2003 年就在其工厂中引入了工业机器人,2010 年以后公司机器人业务进度逐步加快,并于2015 年与四大机器人巨头之一的安川电机合资设立了两家分别面向工业机器人和服务机器人的公司;总体而言,美的在机器人领域的布局较早且雏形初现; 在此基础上,预计此次收购德国库卡集团后的业务整合将相对容易开展;美的在传统制造领域的优势及其改变传统制造的决心叠加库卡在工厂智能化方面的技术及市场优势, 长期协同效应值得期待。

图表

18

:美的安川合作生产六轴机器人产品

资料来源:启信通数据

图表

19

:库卡相关工业机器人产品

资料来源:公开资料, 启信通数据

符合国家战略发展大方向

在智能制造席卷全球及节能环保意识日渐觉醒的今天,作为人类生产(制造)和生活(环保)两大问题的主要解决方案的机器人和新能源在全球范围内得到了持续关注,相关行业也得以快速兴起;在此背景下,我国也将机器人产业和新能源产业作为未来的重点战略发展方向,尤其是在《中国制造2025》和《十三五规划(纲要)》的推动下,机器人和新能源产业有望将迎来爆发式增长;而两大家电巨头格力美的分别选择了新能源(珠海银隆)和机器人(德国库卡)作为各自未来战略发展方向,符合我国产业结构升级的发展趋势,前景值得期待。

表格

2

:新能源及机器人领域为我国未来重点发展产业

资料来源:整理自相关政策文件,启信通数据

此外,就上市公司自身而言,其近年来均积极推动生产自动化改造,明显符合我国制造业升级的战略方向;格力及美的13 年以来生产相关人员总数及生产人员占总员工比例均有明显下降,机器换人持续推进助公司单人产值稳步提升,生产效率改善较为明显; 此外,这也进一步验证了美的向机器人领域多元化的内部协同性值得期待。

图表

20

:格力电器近年来生产人员占比持续下降

资料来源:启信通数据

图表

21

:美的集团机器换人同样持续推进

资料来源:公开资料, 启信通数据

行业成长空间广阔,支撑龙头长期发展

行业成长空间是行业龙头多元化拓展的重要考量维度;就格力涉足的新能源汽车及储能行业来看,2015 年新能源汽车行业渗透率仅为1.54%,依旧处在较低水平;且从政策目标来看,2020 年我国新能源汽车规划生产能力为200 万辆,要实现上述目标预计未来几年行业复合增速将达39.47%;而民用储能行业尚处在萌芽阶段,节能环保驱使下行业未来的成长空间十分广阔。

图表

22

:预计未来5 年我国新能源汽车行业复合增速将达39.47%

资料来源:国务院,中国汽车工业协会, 启信通数据

图表

23

:2015 年我国新能源汽车渗透率仅为1.54%

资料来源:工信部, 中国汽车业协会,启信通数据

机器人行业方面,2014 年我国工业机器人密度仅为36 台/万人,低于全球平均水平的54 台/万人,距德国、日本等主要制造业国家尚有近8 倍的空间;且从政策规划目标来看,到2020 年我国工业机器人密度要达到100 台/万人以上,其所的要求复合增长率超过20%,整体而言我国工业机器人行业刚刚步入高速成长阶段未来空间巨大。

图表

24

:2014 年起我国工业机器人密度开始大幅提升

资料来源:国际机器人联合会, 启信通数据

图表

25

:我国工业机器人密度与主要制造业国家差距巨大

资料来源:国际机器人联合会, 启信通数据

长期盈利能力应有较好保障

考虑到目前白电龙头传统业务均具有较好盈利能力,使得其对新产业布局的盈利能力也有较高要求,而新能源汽车、储能以及工业机器人行业均为新兴产业,基于产品顺利推广并迅速占领市场的经营策略,短期盈利能力受到压制在预期之中;但由于上述新兴行业符合未来产业发展方向且成长空间较大,其长期盈利能力将得到有力保障,这在企业经营层面已有所体现;具体数据方面来看,国内两家新能源客车龙头企业宇通和中通在新能源汽车行业持续增长的拉动下盈利能力不断增强,毛利率呈现持续提升趋势;而机器人方面,德国库卡集团2015 年毛利率为23.62%,绝对水平并不算亮眼但趋势上行值得期待;而对比国内机器人龙头沈阳新松的毛利率来看,除了上述提升趋势得到进一步确认之外,国内机器人业务也呈现出相对较强的盈利能力,基于此行业长期盈利将得到充分保障。

图表

26

:主要新能源客车企业毛利率呈提升趋势

资料来源:Wind,启信通数据

图表

27

:工业机器人毛利率呈提升趋势且国内毛利率较高

资料来源:Bloomberg,Wind,启信通数据

总体而言,随着我国空调、冰箱及洗衣机行业近年来出货增速的中枢下移,行业龙头出于中长期成长性考虑,主动迈出战略转型开拓第二主业的步伐也在情理之中;而在并购标的选择方面,二者分别选择的新能源汽车及储能和机器人行业皆是我国未来重点发展方向,行业成长性足空间巨大且确定性较强;收购完成后,格力电器在原有传统家电业务的基础上进一步纳入新能源汽车及储能业务,形成三大业务发展体系;而美的集团也形成了传统大家电、小家电业务及机器人业务的三大业务体系,长期成长空间值得期待。

图表

28

:收购完成后,格力形成大家电、新能源汽车及储能三大业务体系

资料来源:启信通数据

图表

29

:收购完成后,美的形成大家电、小家电及机器人三大业务体系

资料来源:启信通数据 第三节 白电:渠道库存稳步去化,估值中枢有望提升 一、空调库存持续去化,销量增速或逐季改善

我们于16 年3 月发布了空调渠道库存相关深度报告《黎明前的曙光已渐渐浮现——目前时点再论空调渠道去库存》,报告中就空调渠道库存存在的原因、为何空调渠道库存体量较大以及为何渠道库存偏高的问题于15 年集中爆发等方面进行了分析探讨;行业龙头格力电器及美的集团分别于15 年二季度及下半年开始大力清理渠道库存,16 年1-4 月份其内销累计分别大幅下滑40.34%及56.03%,虽然产业在线数据对厂商实际出货或有一定低估,但出货增速大幅下滑一定程度显示了空调企业推进渠道库存去化的决心; 总体而言,目前渠道去库存仍是空调行业运行主基调。

图表

30

:格力电器16 年1-4 月份内销出货累计下滑40.34%

资料来源:产业在线, 启信通数据

图表

31

:美的集团16 年1-4 月份内销出货累计下滑56.03%

资料来源:产业在线, 启信通数据

如我们在前期深度中所述,如果将空调渠道库存比作蓄水池,格力、美的等行业龙头内销出货增速持续大幅下行代表着蓄水池进水口流量减小;而终端销售则代表着蓄水池排水流量,目前主要上市公司终端安装卡增速均较为平稳,且考虑到15 年年初以来地产销售反弹对终端需求的滞后带动效应持续显现,预计终端销售仍将维持稳步增长;厂商内销出货增速与终端需求增速自15 年6 月起就实现明显倒挂,预示着蓄水池中渠道库存正稳步去化;随着渠道库存问题逐步得到解决,行业增速中枢有望逐步回归。

图表

32

:15 年下半年起终端需求增速跑赢厂商出货增速,渠道库存正在逐步去化

资料来源:产业在线, 中怡康零售数据监测,启信通数据

基于可得数据,我们采用厂商出货量与终端零售量之差记作每月渠道库存增量(在此不考虑中怡康样本统计导致的增速偏差),并参考前期深度中搭建的渠道库存测算模型, 测算得出15 年底空调渠道总量较13 年底的相对合理水平增长了1200 万台左右;此外我们基于不同的天气情况及厂商去库存意愿,分别作出以下假设并对去库存进度进行测算:

乐观假设:厂商积极去库存,出厂平均增速维持在-30%;16 年为热夏,终端需求增速为20%(在过去两年凉夏天气压制下,终端需求在热夏预期下有望明显复苏);

中性假设:厂商自然去库存,出厂增速维持在-20%,16 年夏天气温正常,终端需求增速10%(去年同期低终端基数以及地产去库存效应);

悲观假设:厂商消极去库存,出厂增速维持在-10%,16 年为凉夏,终端需求在地产等因素拉动下维持5%增长(总体增速与目前终端差距不大,但小幅收益地产需求拉动);

表格

3

:空调行业渠道去库存所需时间测算(单位:万台)

资料来源:启信通数据(注:受数据统计样本限制,测算情况与实际情况或有一定出入)

根据测算结果,在乐观假设下,渠道库存可以在16 年三季度恢复至13 年11 月底的正常水平;中性假设下去库存或延续至16 年四季度季度,悲观假设下去库存将持续到17 年年初;但考虑到目前空调厂商去库存态度均呈现较为积极态度,且目前渠道真实库存水平大概率低于我们做粗略假设所得出的数据,同时去库存长尾效应存在(即库存去化到一定程度时,企业出货端增速即开始逐步回升),因此我们初步预计空调渠道库存大概率在16 年三季度末恢复至正常水平,而去库存的实际进度则进一步取决于16 年夏天天气表现,但总的来说,考虑到去年二季度相关上市公司出货基数已大幅降低,今年白电龙头收入端增速环比持续上行的趋势较为确定。

图表

33

:格力电器于15 年年初起积极去库存

资料来源:产业在线, 中怡康零售数据监测,启信通数据

图表

34

:格力电器16 年一季度公司主营收入恢复正增长

资料来源:Wind, 启信通数据 二、洗衣机稳健增长,更新需求值得期待

冰洗业务虽均属于传统“一户一台”家电,且在前期家电补贴政策中需求有一定透支, 当前保有量处于相对较高水平,但基于销量基数、品类扩展及更新周期等方面因素,我们认为洗衣机行业后续稳健增长预期相对较强;从较长时间维度来看,13 年起国内洗衣机行业内销增速持续优于冰箱行业,其中15 年洗衣机行业内销同比增长3.78%至3905 万台,而冰箱内销量则同比下滑7.24%至4916 万台。

图表

35

:13 年以来洗衣机行业内销增速持续优于冰箱内销增速

资料来源:产业在线,启信通数据

近年来冰箱行业内销增速相对偏弱与其销量基数较高有一定关系;从行业总销量层面来看,08 年起冰洗产品在家电下乡等补助政策推动下迎来快速普及,行业销量大幅增长, 并均于11 年达到相对高点;后续冰洗行业增速中枢有明显回落;但考虑到冰箱行业总销量峰值明显高于洗衣机,15 年冰箱行业总销量也明显高于洗衣机,其后续增长压力相对较大。

图表

36

:15 年冰箱行业总销量为7319 万台

资料来源:产业在线,启信通数据

图表

37

:15 年洗衣机行业总销量为5614 万台,明显低于冰箱

资料来源:产业在线,启信通数据

冰洗行业产品结构升级趋势较为明显,多开门冰箱及滚筒洗衣机等高端产品占比均持续提升;在行业销量相对饱和、更新需求占比提升背景下,产品结构升级将取代规模扩张成为行业增长的新驱动力;但相比而言,洗衣机行业品类拓展空间更为广阔,一方面, “单独二胎”政策出台以来,新生儿数量提升将带动婴儿洗衣机产品放量;婴儿专属洗衣机可以有效减少病菌交叉感染,同时避免了父母为婴儿单独清洗衣物的繁琐劳作,在购买力较强的80 后消费群体中深受认可,其有望带动了“第二台”洗衣机的购置需求; 另一方面,考虑到空气质量较差、梅雨季节较长地区晾衣不便,干衣机及洗干一体机也有望逐步得到普及。

图表

38

:洗衣机行业品类扩展空间较大

资料来源:启信通数据

图表

39

:滚筒洗衣机占比持续提升,产品升级趋势明显

资料来源:中怡康零售数据监测, 启信通数据

此外,08 年起冰洗行业销量明显增长,最初普及的产品逐步迎来更新换代需求,在内生需求放缓背景下,更新需求将成为行业销量的重要来源;而考虑到洗衣机洗涤、脱水等环节工作强度较大,其更新周期相对较短;根据日本统计局15 年统计数据,其国内洗衣机产品平均更新周期仅为8.3 年,明显低于冰箱的9.9 年;更新周期较短使得洗衣机前期产品的更新需求将更早释放,且每年更新需求占总销量比例更高。

图表

40

:日本白电更新周期统计(2015 年)

资料来源:日本统计局,启信通数据

参考日本饱和保有量水平并对国内饱和更新量进行测算,可大致得出我国空调内销量仍有近50%的提升空间,符合我们此前一直强调的空调行业仍为长期成长空间最为确定的白电子行业的判断;此外,洗衣机行业内销量潜在增长空间接近30%,明显高于冰箱行业;总体而言,洗衣机行业整体维持稳健增长预期较强,且考虑到行业竞争格局趋于稳定,小天鹅等行业龙头增长确定性依旧。

表格

4

:基于日本人均消费量测算国内白电内销成长空间

资料来源:启信通数据

表格

5

:基于饱和更新量测算国内白电内销成长空间

资料来源:启信通数据 三、龙头“类债”属性依旧

如前文所述,虽然家电行业步入缓步增长期,但基于对成熟市场空调保有量测算,目前行业成长空间仍能支撑其维持低速稳健增长;此外,白电龙头历年分红比例均维持高位, 格力电器14、15 年分红比例分别高达63.75%及72.12%,近两年累计分红金额超180 亿,其中15 年对应股息率高达7.80%;考虑到白电龙头在手现金较为充裕,其股东结构也均对分红有较高预期,我们判断公司股息率仍将维持高位;在国内无风险利率稳步下行背景下,其股息率相对优势将持续扩大,“类债”属性依旧显著。

图表

41

:白电龙头近年分红比例均维持高位

资料来源:Wind, 启信通数据

图表

42

:余额宝年化收益率持续下滑

资料来源:公开资料, 启信通数据

近期在大盘持续震荡调整背景下,市场对具备防御性及稳健收益品种更为青睐;家电作为地产后周期品种,16 年业绩确定性较强,在市场风险偏好明显降低背景下市场给予业绩确定性白马的估值溢价助前期板块内价值品种表现抢眼;但总的来说,虽然一线蓝筹已有所表现,但其估值目前仍处于偏低水平;此外,考虑到A 股市场中新能源及机器人相关标的估值中枢明显较高,目前Wind 机器人指数、新能源汽车指数平均估值分别分别约67 倍、15 倍,均明显高于目前白电龙头估值;后续随着白电龙头涉足新领域, 其估值中枢也有望在新业务带动下迎来重估。

图表

43

:白电龙头绝对估值仍处于家电板块底部

资料来源:Wind,启信通数据

图表

44

:新能源及机器人相关标的估值中枢远高于白电龙头

资料来源:Wind,启信通数据

总的来说,16 年家电行业在地产滞后效应带动下整体景气度有望回升,业绩确定性持续增强;同时在目前市场风险偏好明显降低背景下,白电龙头在震荡格局下防御性及稳健收益预期所带来的配置价值依旧明显;考虑到白电龙头业绩增速确定、估值依旧偏低及高分红等特征,且基于跨产业多元化有望带动龙头估值中枢提升,基于蓝筹的“低估值”配置主线仍值得重点关注。 第四节 厨电及小家电:行业景气度高,长期成长确定

年初至今,厨电及小家电板块及个股的相对收益极为明显,子行业龙头老板电器、华帝股份及苏泊尔均实现了可观的绝对收益;我们判断其主要原因在于弱势背景下市场风险偏好及预期收益率明显下行,厨电及小家电板块以其业绩增长稳健、估值相对合理的确定性属性逐步得到市场关注及青睐。

图表

45

:厨电及小家电龙头年初至今相对收益较为明显

资料来源:Wind,启信通数据

图表

46

:厨电及小家电龙头一季度收入及利润增长较好

资料来源:Wind,启信通数据一、厨电:“大行业、小公司”

从中长期角度来看,厨电是家电行业中成长性最为确定的子行业,行业未来将在农村地区保有量提升及城镇市场更新需求逐步释放带动下持续增长;行业龙头将在行业成长与集中度提升的趋势中双重收益,从而实现跨越行业周期的增长;此外,从短期视角看, 15 年二季度其地产成交全面复苏,考虑到其滞后带动效应,预计地产回暖对16 年厨电产品终端需求形成较好的带动。

中长期视角:“大行业、小公司”特征保障龙头增长

以抽油烟机为例,其理想状态的普及率应与冰箱类似,即为一户一台的水平,但受制于中国家庭的消费习惯,当前抽油烟机保有量仍处于偏低水平;在城镇家庭购置大家电的顺序中,抽油烟机排序最为靠后,其普及时间相对较短;此外目前城镇市场中仍存在部分不具备安装抽油烟机的条件的集中式住房,导致城镇市场油烟机普及率仅为0.7 台/ 户;农村市场方面,由于农村家庭此前通常采用传统灶台方式烹饪、厨房空间大通风良好,抽油烟机保有量明显较低;总体来看,截止到2013 年末,全国居民抽油烟机保有量仅为42.5 台/百户,普及率仅为冰箱的一半,行业长期发展空间较大。

图表

47

:抽油烟机内销量不足冰箱内销量一半水平

资料来源:国家统计局, 启信通数据

图表

48

:抽油烟机普及率约为冰箱一半左右(2013 年)

资料来源:国家统计局, 启信通数据

“大行业”——普及+更新需求驱动行业及龙头收入增长

农村及城镇市场中厨电行业成长逻辑有所不同;对于农村市场而言,城镇化率提升、居民收入水平提高及群众消费意识转变所带来的新增普及需求是最为核心的驱动因素;我国农村家庭的抽油烟机普及率处于极低水平,截止到2014 年,普及率仅为0.14 台/户,与空冰洗彩的普及率水平相去甚远,而即便在发达的省份及直辖市,普及率也仍处于较低水平,这主要与农村家庭的消费习惯及收入水平有关。

图表

49

:国内农村油烟机保有量远低于其他大家电(14 年数据)

资料来源:国家统计局, 启信通数据

图表

50

:发达省份(直辖市)农村油烟机保有量均较低(12 年数据)

资料来源:国家统计局, 启信通数据

不过目前农村家庭消费习惯正在逐步转变,一方面,我国城镇化率仍处于较低水平且与发达国家差距较大,随着城镇化率提升及农村人口向城镇人口逐步转移,消费习惯转变将带来厨电购置需求;另一方面,当前农村居民外出务工比例较高,其消费习惯已逐步与城镇居民接轨,且外出务工人员为农村家庭中购买力最强人群,后续其对于抽油烟机等购置顺序靠后的家电品类的配置需求值得期待;此外,此前我国农村家庭收入较低也是对厨电产品普及有所拖累,近年来我农村家庭收入水平复合增速均10%,未来农村家庭收入水平提升将带动抽油烟机等改善性家电需求在农村市场逐步释放。

图表

51

:我国城镇化率远低于发达国家水平且有待提升

资料来源:世界银行, 启信通数据

图表

52

:农村居民人均纯收入持续快速增长

资料来源:国家统计局,启信通数据

而在城镇市场中,普及与更新需求构成市场增长双动力;一方面,城镇家庭普及需求犹存,尤其是部分经济欠发达区域抽油烟机普及率仍然较低,而伴随着居民住房环境改善, 商品房逐步替代集中式住房将带来一部分新增厨电需求;另一方面, 2006 年我国抽油烟机销量首次超过千万台,考虑到其10 余年左右产品安全使用周期,目前该批产品将逐步迈入大规模更新换代期;综合来看,更新需求与普及需求共存有望共同驱动城镇厨电市场稳健增长;总的来说,结合国内农村与城镇市场,厨电行业中长期成长性良好并构成龙头收入增长的坚实基础。

图表

53

:部分地区城镇家庭抽油烟机普及率仍然较低

资料来源:国家统计局,启信通数据

图表

54

:2006 年开始我国抽油烟机产量已超过千万台

资料来源:国家统计局,启信通数据

“小公司”——集中度低,份额提升保障龙头收入增长

由于行业发展起步晚、渠道结构复杂,当前国内厨电行业竞争格局相对较为分散;据中怡康数据,15 年油烟机行业CR3 仅为39.11%,远低于其他大家电45%-65%的水平; 而考虑到中怡康数据统计样本局限于一二线城市部分可监测KA 渠道,其对高端品牌份额有所高估,若考虑到三四级市场及非KA 市场整体情况,实际行业集中度则更为分散, 根据测算,2015 年抽油机销量市场占有率第一的老板电器市占率不足10%,而同期空、冰、洗龙头内销市占率分别为43.4%(格力)、30.3%(海尔)和33.2%(海尔),厨电龙头份额提升空间较大。

图表

55

:厨电行业CR3 远低于其他大家电品类

资料来源:中怡康零售数据监测, 启信通数据

图表

56

:抽油烟机龙头市占率与白电龙头市占率相差较大

资料来源:产业在线, 启信通数据

当前消费者对于厨电产品品牌意识正在逐步增强,且随着厨电大规模更新周期到来,二次购买时消费者对于产品体验及品牌知名度更为关注,更倾向于购买具有较高美誉度的知名品牌,在此背景下,行业份额也将进一步向知名龙头品牌集中,从而保障厨电龙头实现超越行业的增长。

市场规模提升空间巨大

如前文所述,由于厨电行业需求还未完全释放且当前行业集中度低,导致厨电龙头销量低于冰洗龙头;而结合价格因素来看,厨电三件套均价与冰洗合计均价相当,而考虑到均为户均一台的理想普及率,未来厨电龙头收入规模应与冰洗龙头内销收入规模处在类似水平;但实际上当前厨电与白电龙头收入端差距较大,以海尔为例,2015 年海尔冰洗收入规模达到451 亿元,其中内销收入规模超过300 亿元,而同期老板、华帝的收入规模仅为45 及37 亿元;我们判断未来随着厨电需求持续释放、集中度逐步提升,厨电龙头收入端的体量规模有望逐步向冰洗龙头靠拢。

图表

57

:厨电三件套均价与冰洗合计均价相当

资料来源:中怡康零售数据监测, 启信通数据

图表

58

:厨电龙头收入规模与海尔、美的冰洗规模相差巨大

资料来源:Wind, 启信通数据

盈利能力仍有提升预期

以上从收入规模角度分析,我们判断厨电行业及龙头在收入端仍有较大发展空间;而从盈利角度来看,我们基于以下几方面的分析,认为厨电龙头利润增长空间更为广阔:

第一、收入规模增长背景下,固定费用摊薄有利于降低费用率并提升净利率;厨电龙头采用“高毛利率、高费用率”的市场推广策略,在保障公司利润同时,公司通过大幅投入资源加大产品研发及市场推广力度(包括高额广告费),从而实现充足技术储备并提升了整体品牌形象及知名度;在当前管理及销售费用支出中,有较大部分费用为刚性且与销量规模关联度不大,而后续随着龙头公司收入规模提升,此部分费用有望得到大幅摊薄,从而实现降低整体费用率并提高利润率水平。

图表

59

:老板、华帝毛利率均远高于三大白电

资料来源:Wind, 启信通数据

图表

60

:老板、华帝“销售+管理”费用率也远高于三大白电

资料来源:Wind, 启信通数据

第二,厨电高端化趋势仍存,产品结构升级、均价提升将有助于提升毛利率水平;从近几年抽油烟机、燃气灶终端监测数据来看,产品均价提升趋势较为明显,一方面由于近几年商品房价格提升幅度较大,由于厨电带有装修属性导致消费者对于厨电产品价格敏感度不高,另一方面也与居民收入水平持续提升相关;长期来看,随着厨电产品更新周期逐步来临,二次购买时消费者更倾向于购买更高端及品牌力较强产品,由此将促进厨电产品结构及均价提升,并有助于提升行业及龙头整体毛利率水平。

图表

61

:抽油烟机均价提升趋势较为明显

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

图表

62

:燃气灶均价提升趋势也较为明显

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

第三,厨电产业链利润丰厚,为后续厂商利润增长打下基础;与白电产品有所不同,厨电产品的终端加价率较高,老板及华帝的终端价成本价比值分别接近于5 倍与3 倍,而格力仅约为0.75 倍;以老板为例,老板零售价为6000 元的抽油烟机产品,公司营业成本为1000 元,一级及其他经销商利润均达到2000 元,而公司净利润仅为300-400 元, 占比仅为终端售价的5%左右,其他为公司营销及渠道费用,而随着未来规模效应显现带来渠道周转率提升,其渠道利润占比也将得到持续提升,从而带来盈利能力持续改善。

图表

63

:老板、华帝终端零售价/成本价比远高于格力

资料来源:公开资料, 启信通数据

图表

64

:老板电器在终端价格带中利润占比仅为5%

资料来源:公开资料, 启信通数据

此外,电商渠道占比提升也将加速渠道利润向厂商回流;以老板和华帝为例,当前二者电商渠道由公司直营,从而缩减了渠道层级及费用,目前老板与华帝电商渠道毛利率可分别达到75%及60%左右水平,预计老板与华帝电商渠道净利率分别约为20%-30%及15%-20%,电商渠道毛利率和净利率远高于线下水平;后续随着厨电电商渠道收入持续增长,渠道利润将逐步转移到厂商和消费者两端,厂商利润率持续提升可期。

图表

65

:老板华帝线上渠道收入占比持续提升

资料来源:公开资料,启信通数据

图表

66

:老板、华帝电商渠道盈利水平较高

资料来源:Wind,启信通数据

综上所述,我们认为厨电龙头未来在收入规模持续增长、厨电产品结构升级及电商占比持续提升背景下,盈利能力仍有提升空间,长期业绩增长无需担忧,且从中长期视角来看,厨电行业依旧是家电子版块中成长最为确定的子行业。

短期视角:地产回暖的滞后效应将逐步显现

从短期的视角来看,厨电产品具有明显的地产后周期属性,短期阶段性景气度不可避免地受到地产行业影响;而考虑到从房产购置到装修需求衍生的厨电购置间存在一定滞后周期,据测算其滞后周期基本在一年左右,即居民住房成交变化趋势会在大约在一年之后反应到厨电产品销售层面。

图表

67

:厨电销售与地产销售间滞后周期在一年左右

资料来源:国家统计局, 启信通数据

而历经14 年房地产市场下滑后,自14 年下半年开始,地产相关宽松政策持续推出且效果已得到明显显现;根据国家统计局数据,15 年3 月份起商品住宅成交数据持续好转, 截止今年4 月份已实现14 个月连续正增长;而二手房成交从14 年底回暖,截止今年4 月也已实现17 个月连续正增长;总的来说,去年二季度以来商品房销售向上改善趋势较为明确,在此带动下短期内地产下游油烟机及燃气灶行业增速有望在16 年持续回暖, 行业景气度有望稳步上行。

图表

68

:商品住成交套数增速从2015 年3 月全面转正

资料来源:国家统计局,启信通数据

图表

69

:二手房成交套数增速从2014 年12 月全面转正

资料来源:Wind, 启信通数据

总的来说,无论从短期维度还是中长期维度,厨电行业成长性均无需过于担忧,且短期行业景气有望趋势上行;而回归到上市公司层面,我们持续推荐治理结构改善、基本面反转确定的华帝股份以及业绩持续稳健增长的老板电器。 二、小家电:成长空间广阔

行业初具规模且成长较好,发展空间广阔

收入规模超过千亿且成长性较好

从收入角度看,国内小家电市场已初具规模:我国小家电产品起步较早,早期以出口为主;而在国内市场上,随着收入水平逐渐提升及传统大家电逐步普及,作为可选消费品的小家电产品也逐步进入到居民日常生活之中;根据中国家电网数据,2015 年包括厨房大家电在内的国内小家电市场规模为2508 亿,而剔除厨电产品后初步测算小家电市场规模约为1500 亿左右;此外根据GFK 公布数据,2014 年我国小家电市场的零售额约为1470 亿元;综上,我们预计国内小家电市场的零售规模预计约在1500 亿元左右, 市场规模已超过洗衣机行业国内销规模。

图表

70

:我国小家电市场已初具规模

资料来源:中国家电网,启信通数据

而从成长性角度看,小家电行业年化收入增速超过10%且可持续性强:根据GFK 及中国家电网的统计数据,近年来小家电行业维持两位数以上增长;同时考虑到我国小家电产品仍旧处在导入期,预计后续小家电行业仍可实现年化10%-15%稳健增长。

渗透率低,长期发展空间巨大

国内小家电产品品类较少、保有量低:从产品品类角度来看,我国目前小家电品类约在100 种左右,与欧美地区超过200 种的小家电品种相比存在较大差距,产品类别有限在一定程度上限制了居民对于小家电产品的购置需求;另一方面,从保有量角度来看,我国户均小家电保有量仅约为10 台/户,且多为电饭煲、电磁炉等刚需小家电产品,生活改善型小家电产品在我国保有量仍处于偏低水平。

图表

71

:我国小家电品类少、户均保有量低

资料来源:飞科电器招股说明书,启信通数据

图表

72

:我国小家电产品百户拥有量远低于海外发达国家

资料来源:欧睿,启信通数据

同品类小家电,国内渗透率远低于欧美国家:我国小家电品类较发达国家差距明显,此外目前国内同品类小家电产品渗透率也不及海外发达国家;以市场较为成熟的微波炉为例,根据欧睿数据,2015 年我国微波炉每百户保有量仅为19.8 台,而同期日本微波炉百户保有量则高达87.7 台;而近年来国内逐步兴起的空气净化器等新兴小家电方面, 当前国内空气净化器普及率仅约为2%,与日本约45%及美国约25%的渗透率水平相去甚远;整体而言,我国小家电品类及保有量均存在较大的提升空间,新品类的拓张、每户家庭保有量的提升均保障行业的长期增长。

图表

73

:我国整体空气净化器渗透率原地与日本及美国

资料来源:中国空气净化器产业趋势报告,启信通数据

图表

74

:美国扫地机器人渗透率约为我国的3 倍

资料来源:公开数据,启信通数据

在国内家庭家电消费结构中,小家电支出占比有待提升

以美国为例,“小家电/大家电”支出比例约为50%:美国家用电器消费的支出结构即“小家电/大家电”比例呈现两大显著发展特征,第一,在1960-1985 年阶段美国小家电与大家电消费比例迅速由低于10%提升至50%左右,其中1972-1984 年“小家电/大家电” 提升速度最为明显;第二,小家电与大家电消费比例在经历快速提升之后出现相对稳定的均衡状态,即围绕50%的水平上下波动;此外,在小家电消费支出占比出现快速提升图80:美国“小家电/大家电”支出比例围绕50%上下波动阶段,大家电的绝对支出规模也在持续增长,由此判断在这一阶段,美国居民小家电消费支出有大幅提升。

图表

75

:美国“小家电/大家电”支出比例围绕50%上下波动

资料来源:美国统计局,启信通数据

当前我国“小家电/大家电”市场规模比例不足30%,仍存在较大提升空间:我们以GFK 统计的2014 年小家电市场规模为基准,通过中怡康空冰洗(美国大家电数据不包括彩电)年度均价数据及相应年份产业在线内销出货数据进行推算,2014 年我国目前“小家电/大家电”结构比例约为28.88%,仅相当于美国上世纪70 年代中期的水平,处在快速提升阶段;在“小家电/大家电”比例持续提升以及空调渗透率提升带动“大家电” 规模稳健增长的背景下,我们预计国内小家电行业仍有较大增长空间。

表格

6

:我国小家电/大家电比例存在较大提升空间

资料来源:GFK,中怡康零售数据监测,产业在线,启信通数据

产品生命周期短、更新周期快,技术升级及新品推动加速行业发展

小家电产品的更新周期较短,产品属性接近于快消品:基于小家电产品低值易耗的属性以及行业本身新品迭代速度较快特点,小家电产品更新周期较短;与空冰洗彩等大型家电等10 年左右的更新周期不同,一般而言,典型的小家电产品的更新周期都在5 年左右甚至更短,更接近于耐用消费品属性,产品迭代快、更有利于产品结构升级。

表格

7

:小家电产品更新周期较短

资料来源:新宝股份招股说明书,启信通数据

产业升级带动均价提升,新品推出有力开拓市场:从市场整体均价来看,在持续不断的产品升级趋势推动下,豆浆机、电饭煲、榨汁机、搅拌机等小家电产品均价稳步上行; 而从具体单个品类来看,以近期较为活跃的IH 技术为例,随着各大厂商加速IH 技术的应用,附加值较高的IH 电饭煲持续普并加速了电饭煲产品均价提升;此外,传统榨汁机向破壁机升级助榨汁机的价格也明显提升。

图表

76

:持续产品升级致均价不断提升

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

图表

77

:空气净化器等迅速放量致小家电销售规模扩张

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

另一方面,新产品快速放量对小家电行业成长贡献巨大,以空气净化器产品为例,根据中怡康数据显示,2011 年我国空气净化器产品市场规模仅略超10 亿,而2015 年其已经成长为仅次于电饭煲的明星小家电产品,规模超过110 亿;而与之相似的还有扫地机器人产品,据GFK 预计2015 年其市场规模已达约50 亿;总的来说原有产品技术升级拉升产品均价,而新品推出则有利于行业整体销量及收入水平提升。

图表

78

:IH 电饭煲均价远高于普通电饭煲较高

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

图表

79

:IH 电饭煲渗透率不断提升

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

居民收入水平提升释放小家电产品需求

小家电产品属于可选消费产品之列,对于消费者而言主要为改善性需求,根据海外国家的小家电产品的消费经验,单个家庭小家电的普及水平与家庭整体的收入水平高度相关;而未来,随着我国居民收入水平的持续提升,我国小家电产品的需求有望逐步释放。

图表

80

:美国小家电产品渗透率与家庭收入水平(美元)相关性较高

资料来源:RECS,启信通数据

精选细分行业龙头,多元化打开成长空间

小家电产品品类繁多,尽管行业整体规模已经较大,但平均而言单品市场空间仍然相对较小,相对于大家电而言是长尾市场,依靠单一小家电产品的发展仍然空间有限;从当前小家电板块的各上市公司的成长逻辑来看,发展逻辑均较为相似,一开始均主打某一两个细分品类,在巩固行业龙头地位之后,再积极拓展新的品类,业务逐渐多元化且实现收入稳健增长。

小家电上市公司均为精选细分行业的龙头

具体来看,苏泊尔在炊具、电饭煲及煮水系列产品市场上占有率较高,为业内领导企业; 九阳股份在食品料理机领域市占率超过50%,新宝股份为我国西式小家电出口龙头企业;飞科电器则是我国个人护理小家电龙头企业,其在美发小家电及电动剃须刀领域市场占有率处于领先位置,且已逐步实现对原来外资领导品牌菲利普的赶超;而各企业在产品力和品牌力逐步形成的同时,细分领域龙头将充分受益于规模优势、品牌优势及研发优势,并在此基础上实现新品类的快速扩张。

表格

8

:各主要小家电产品的传统强势产品

资料来源:公司公告,启信通数据

图表

81

:苏泊尔在电饭煲领域市场占有率较高

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

图表

82

:九阳股份食品料理机领域市占率较高

资料来源:中怡康零售数据监测,启信通数据

品类扩张打开长期成长空间

细分小家电龙头在夯实原有品类龙头地位的基础上,逐步丰富自身产品体系,依靠持续不断地创新和新领域的开拓实现长期的稳健成长;典型的即为苏泊尔和九阳股份,二者分别为炊具及食品处理机细分领域内的龙头企业,在原来领域增速放缓的背景下逐步依托原有核心产品进行多元化,目前苏泊尔基本涉足了除个人护理小家电以外的所有小家电单品;而九阳股份也在全力践行其“全品类料理小家电”的战略目标,目前除豆浆机、电磁炉外,其营养煲及西式小家电、铁斧电饭煲等业务也渐成规模;细分龙头小家电企业借助多元实现增长的同时也向着综合小家电供应商迈进。

图表

83

:苏泊尔以电饭煲、电压力锅等为核心打造多元产品体系

资料来源:公司官网,启信通数据

图表

84

:九阳股份以豆浆机为核心打造多元产品体系

资料来源:公司官网,启信通数据

业绩稳健增长,长期发展值得期待

从业内龙头公司业绩报表层面看,2013 年起,小家电龙头企业营收及业绩均保持持续正增长,考虑到小家电行业长期的发展空间以及各小家电企业品类逐步多元化趋势,我们认为未来小家电个股收入及业绩仍将维持稳健增长,且业绩增长确定性较高。

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中国家电行业市场发展调研分析报告 目录 第一节 历史回顾:业绩确定品种受追捧 .................................................................... 9 一、主营增速改善,盈利能力稳步上行 .............................................................. 9 第二节 白电龙头多元化的再思考——第二主业征途再启 ....................................... 14 一、家电主业增速中枢下移,多元化拓展时机成熟 ........................................ 15 二、方向侧重“新制造”,发展空间与盈利能力兼顾......................................... 19 第三节 白电:渠道库存稳步去化,估值中枢有望提升 .......................................... 28 一、空调库存持续去化,销量增速或逐季改善 ................................................ 28 二、洗衣机稳健增长,更新需求值得期待 ........................................................ 32 三、龙头“类债”属性依旧..................................................................................... 37 第四节 厨电及小家电:行业景气度高,长期成长确定 .......................................... 39 一、厨电:“大行业、小公司”............................................................................. 40 二、小家电:成长空间广阔 ................................................................................ 55 图表目录 图表 1:16 年一季度家电行业整体主营增速有所回升 ............................................ 9 图表 2:厨电子行业主营增速表现最为优异 .............................................................. 9 图表 3:16 年 1-4 月份空调行业累计销量同比下滑 17.38%................................. 10 图表 4:16 年 1-4 月份空调行业累计内销同比下滑 37.00%................................. 11 图表 5:16 年 1-4 月份冰箱行业累计销量同比增长 0.15%................................... 11 图表 6:16 年 1-4 月份洗衣机行业累计销量同比增长 3.44%............................... 12 图表 7:16 年 1-4 月份彩电行业累计销量同比增长 7.21%..........................


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